میزگرد حسین عبده‌تبریزی، پرویز عقیلی‌کرمانی و علی رحمانی
ترسیم آینده بازارهای مالی
24 فروردين 1395 ساعت 21:15
بازارهای مالی در شرایطی به استقبال سال جدید می‌روند که همچنان جهت‌گیری اقتصاد ایران در هاله‌ای از ابهام قرار دارد. به‌رغم اجرایی شدن برجام در یک‌چهارم پایانی سالی که گذشت اما بهبود وضعیت اقتصادی کشور و پدیدار شدن آثار رونق در بازارها در گرو اصلاحات ساختاری است. اگرچه برخی از بازارها تحت آثار روانی برجام تغییر مسیر دادند و نشانه‌های رونق در آنها پدیدار شد که می‌توان به رشد قابل توجه بورس تهران اشاره کرد اما رکود اقتصادی در لایه‌های پنهان کسب و کار کشور پابرجا ماند. در این راستا در میزگردی با حضور سه کارشناس نام‌آشنای بازارهای مالی به واکاوی وضعیت بازارها و سمت و سوی سرمایه‌گذاری در آنها در سالی که می‌آید، پرداخته‌ایم. حسین عبده‌تبریزی عضو شورای عالی بورس، پرویز عقیلی‌کرمانی اقتصاددان و علی رحمانی مدیرعامل سابق بورس تهران در پیش‌بینی وضعیت بازارها معتقدند دوره ضیافت کشور تمام شده است و همچنان مساله اصلی درآمدهای دولت است. این کارشناسان شاه‌کلید ساماندهی اقتصاد را راه‌اندازی بازار بدهی عنوان کردند، به‌زعم آنها در چنین وضعیتی همه راه‌ها به اصلاحات ساختاری منتهی می‌شود. در این صورت است که در سال 1395 گشایش‌های خوبی در عرصه اقتصاد و بازارهای کشور اتفاق خواهد افتاد. در ادامه مشروح این میزگرد را می‌خوانید.
■■■
پیش از ورود به پیش‌بینی جهت‌گیری بازارها در سال 1395، تصویر مشخصی از اقتصاد کلان ایران در سال 1394 و پیش‌بینی 95 ترسیم کنید. درست همین موقع و در اسفند سال 1393 اجماع کارشناسان بر این باور بود که سال 1394 سال بسیار سختی خواهد بود. این ادعا بر پایه پیش‌بینی کاهش قیمت نفت، تردید در مورد برجام، ادامه یافتن رکود اقتصادی، مطالبات معوق بانکی و... بنیان یافته بود. به نظر شما چقدر از پیش‌بینی‌ها محقق شد و چه ریسک‌هایی بر اقتصاد کشور در سال آینده مترتب است.
حسین عبده‌تبریزی: به‌رغم گشایش‌های صورت‌یافته در سال 1394، امیدواریم سال جدید سال آسان‌تری برای اقتصاد کشور باشد. اما واقعیت این است که دوره ضیافت کشور تمام شده است و اکنون با افت قیمت نفت، طلای سیاه در کشورهای تولیدکننده نفتی مثل ایران، نقش بسیار کمتری در بودجه کشور ایفا خواهد کرد. از طرفی، دریافت مالیات در بودجه سال جدید به مبلغ 120 هزار میلیارد تومان کار آسانی نیست. بسیار دشوار است بتوان در این فضا، یعنی فضایی که ما هنوز از رکود فاصله نگرفته‌ایم، چنین درآمدی را وصول کرد. بنابراین، درآمدهای دولت مساله‌ای اساسی است. در حوزه هزینه‌های دولت نیز ما در وضعیتی هستیم که نمی‌توان روی بودجه عمرانی حساب کرد. دولت این را می‌داند و باید منابع جایگزین را از محل سرمایه خارجی تامین کند. امیدوارم نحوه ورود سرمایه خارجی به کشور در تجربه جدید به نحوی باشد که منافع ملی به خوبی حفظ شود و دولت تضمین زیادی ندهد. حمله سیاسیون مخالف به دولت فارغ از جنبه‌های ناعادلانه آن در برخی موارد، دربردارنده عناصری از واقعیت هم هست که ما قرار نیست دیگر کالاهای مصرفی بخش خصوصی را با پول دولت بخریم. مثلاً قرار نیست با پول دولت هواپیما بخریم و دولت تضمین بدهد. سپس عده‌ای بخواهند با سوار شدن به هواپیما یارانه بگیرند. دولت یازدهم البته باید تا آنجا که می‌تواند از ظرفیت خود استفاده کند. در عین حال، بانک مرکزی قطعاً نباید هیچ ضمانتی در مورد سرمایه‌گذاری خارجی بدهد. می‌دانم سرمایه‌گذاران هم در خارج از کشور صف سرمایه‌گذاری در ایران نکشیده‌اند و گزینه‌های متعدد سرمایه‌گذاری خارجی دارند. امیدوارم سرمایه‌گذاری‌های خارجی جایگزین کسری‌های بودجه همه نیازهای اقتصاد ایران شود و دولت بتواند بسیار عاقلانه در مورد نوع تضامین اعطایی در این مسیر حرکت کند. هر چند ما در حوزه نفت و گاز خبرهای خوب زیادی داشتیم و خواهیم داشت. و در میادین مشترک ان‌شاءالله از قطر پیشی خواهیم گرفت، و پروژه‌های پارس جنوبی تقریباً در مراحل انتهایی است، ولی باید توجه داشت که فروش نفت و گاز هم دیگر به آسانی گذشته نخواهد بود.
به هر حال، در سال 1395 گشایش‌های خوبی اتفاق خواهد افتاد. انتخابات مجلس هم به خوبی نشان داد چگونه می‌توان در فضای ناآرام خاورمیانه، اقتدار سیاسی کشور را حفظ کرد و یک گام بزرگ به جلو برداشت. این انتخابات اهمیت بسیار زیادی دارد، چرا که بیانگر موقعیت مستحکم سیاسی کشور است. همان‌قدر که برجام به ما وجهه بین‌المللی غرورآمیزی داد، انتخابات هم این مساله را نشان خواهد داد که در شرایط دشوار منطقه‌ای، چگونه می‌توان با آرامش پیش رفت. کافی است به همسایه‌های خودمان از روسیه گرفته تا جنوب خلیج فارس و افغانستان و عراق نگاه کنیم. تا ارزش آرامش ایران نشان داده شود. نشان داده شود ما در این کشور می‌توانیم برنامه‌ای مشخص را اجرا کنیم که در ذات خود بر ثبات و استقلال کشور متکی است. البته، فضای سیاسی کشور مانند هر کشوری دربردارنده احزاب و سلایق مختلفی است؛ امیدواریم مجلس جدید به‌رغم طیف‌های مختلف به‌صورت جدی‌تر و دقیق‌تری بر اتحاد تکیه کند و هر جا پای منافع ملی درگیر است، گروه‌ها با هم همکاری کنند و اداره ملی با انسجام کشور را ممکن کنند.
پرویز عقیلی‌کرمانی: در خوش‌بینانه‌ترین حالت ممکن می‌توان گفت در سال 1394 اقتصاد رکود را تجربه نکرده، اما واقعیت آن است که بسیاری از بخش‌ها این سال را در رکود به سر بردند. البته طبیعی است که وقتی سیاست‌های ضدتورمی در پیش بگیریم، رکود متعاقب آن شکل بگیرد. معمولاً در همه جا همراه با سیاست‌های انقباضی -ما اسم آن را انضباطی گذاشته‌ایم -رشد اقتصادی در جهت کاهش تحت تاثیر قرار می‌گیرد. انتظارات بر این بود که برجام خیلی زودتر به نتیجه برسد، ولی متاسفانه مقداری طولانی‌تر شد، اگرچه خوشبختانه نتایج نهایی بسیار مثبت بودند. به هر صورت نباید برای سال 1394 انتظار رشد مثبت را داشته باشیم. با این حال به نظرم سال آینده رشد خوب حداقل چهاردرصدی و حداکثر شش‌درصدی را در پیش خواهیم داشت. لازمه این رشد اقتصادی، اجرای برخی کارهای اساسی است. ما متاسفانه برای یک مدت طولانی خودمان را به صورت داوطلبانه از دنیا جدا کرده‌ایم.
در شش یا هفت سال گذشته خارجی‌ها هم سنگ تمام گذاشتند و با تحریم‌ها دست و بال‌مان را بستند. در این مدت سیستم‌های مالی دنیا تغییر یافته‌اند. دو واقعه یازده سپتامبر 2001 و بحران اقتصادی سالهای 2007 و 2008 سیستم‌های پولی و مالی دنیا را به کلی عوض کرده‌اند. به عنوان مثال اکنون بانک‌های مختلف واحدهایی به نام تطبیق (Compliance) و همچنین مدیریت ریسک ایجاد کرده‌اند. این دو مدیریت حتی می‌توانند مصوبات هیات‌مدیره را وتو کنند. بسیاری از این قبیل تغییرات در ساختارهای سازمانی ما تعریف نشده‌اند. در عین حال که عقیده دارم دولت نباید به هیچ عنوان تضمینی برای ورود منابع خارجی بدهد، اما به نظر من مجبور خواهد بود در کوتاه‌مدت دست به چنین کاری بزند، چرا که سیستم‌های ما از نظر بین‌المللی قابل قبول نیستند. با توجه به آمار و اطلاعات موسسات ایرانی، خارجی‌ها واقعاً نمی‌توانند با این اطلاعات تصمیم صحیح اعتباری گرفته یا وضعیت ریسک شرکت را محاسبه کنند.
حسین عبده‌تبریزی: دو نکته در تکمیل صحبت‌های آقای عقیلی اضافه کنم. نخست اینکه نرخ رشدی که آقای دکتر عقیلی پیش‌بینی کردند را من هم قبول دارم. ما سال بعد می‌توانیم پنج درصد رشد داشته باشیم، ولی آن چیزی که مهم نیز هست، تداوم رشد است. اصلاً کافی نیست ایران پنج درصد در سال آینده رشد داشته باشد؛ گاهی به خاطر فروش بیشتر نفت و گاز می‌توان تا 15 درصد هم نرخ رشد گرفت. یا اصلاً ممکن است ما در سالی خیلی وضع‌مان خراب شود و 10 درصد اقتصاد از بین برود. آنچه مهم است آنکه نرخ رشد از تداوم برخوردار باشد و آرام‌آرام اما مداوم پیش برویم. ما اگر بتوانیم چهار سال با نرخ چهار درصد رشد پیدا کنیم، بهتر از آن است که در سالی 10 درصد رشد مثبت و سال بعد 10 درصد رشد منفی داشته باشیم. چون، در این صورت، نظامات اقتصاد به هم می‌خورد. بنابراین، قبول دارم سال آینده رشد می‌کنیم، اما اگر مثل سال 1393 که انتظار رشد داشتیم و در سال 1394 اتفاق نیفتاد، آن موقع تداوم رشد مثبت ما به خطر خواهد افتاد.
دوم اینکه علت اجبار دولت به تضمین‌دهی خریدهای خود در کوتاه‌مدت، کاملاً روشن است. بگذارید برای مشخص‌شدن این قضیه مثالی بزنم. شرکت خوب ما همانند مپنا که فروش و سایز مناسب دارد و از لحاظ تحلیل بنیادین برتر محسوب می‌شود، هنوز رتبه‌بندی نشده است. این شرکت تنها برای ایرانی‌ها معتبر است. شرکتی که 700 میلیون دلار از دولت طلبکار است، سه میلیارد دلار از عراق پروژه گرفته است و قادر به توسعه بیشتر ظرفیت خود است و می‌تواند حتی به کشورهای بزرگ کالا بفروشد، با زیمنس قبل از تحریم‌ها قرارداد امضا کرده است و همه چیز نشان می‌دهد، بسیار معتبر است، موسسه حسابرسی بین‌المللی بررسی شده است. معیارهای جهانی با معیارهای ملی ما متفاوت است. هنگام سرمایه‌گذاری، اولین فرمی که جلوی ما می‌گذارند این است که آیا در شرکت ما پولشویی اتفاق افتاده است یا خیر. در مدیریت ریسک، همیشه نسبت به درآمدهای ارزی و ریالی شرکت‌ها ابهامات زیادی وجود دارد. قرارداد بلندمدت این شرکت‌ها ریسک ارزی دارد و در ایران بازاری هم برای پوشش ریسک این قراردادها وجود ندارد. برای دریافت مطالبات مپنا از دولت هیچ قطعیت و زمانی برای پرداخت مشخص نشده است. لذا سرمایه‌گذار خارجی تنها با ضمانت دولتی (sovereign guarantee) حاضر به فعالیت با شرکت‌های ایرانی حتی شرکتی به بزرگی مپنا می‌شود. بخش خصوصی ما نتوانسته است در سالهای گذشته از خارج وام بگیرد. وام‌ها و تسهیلاتی که بنگاه‌های ایران گرفته‌اند، محدود به اعتبار خرید کالا بوده است؛ اینکه خریدار بتواند پول جنسی که خریده را مثلاً یک سال بعد به شکل نسیه پرداخت کند. خب، این نقص است. شرکت‌های ایرانی باید بتوانند میلیون‌ها دلار اعتبار خارجی داشته باشند. تا موقعی که ندارند، ضمانت دولتی لازم می‌شود.
پرویز عقیلی‌کرمانی: بله، اصلاحات ساختاری در سیستم‌های ما لازم است که البته بسیار زمان‌بر خواهد بود. به نظر من طی سال 1395 می‌توانیم «برجام2» را انجام داده و تا آنجا که می‌توانیم سطح اقتصادی مملکت و ارکان و نهادهای اقتصادی آن را به سطحی برسانیم که دیگر تضمین دولتی لازم نباشد. همان‌طوری که تیم مذاکره‌کننده هسته‌ای ما 24 ساعته و شبانه‌روز واقعاً کار کردند و تنها در یک مورد در مقابل 70 وکیل یک کشور ایستادند، وقت آن رسیده که برای تمام سیستم پولی و مالی و اقتصادی ما وقت گذاشته شود و این دورانی را که ما از دنیا عقب افتادیم دوباره احیا کنیم.
هیچ‌کسی نمی‌تواند این کار را برای ما انجام دهد، مگر اینکه ما خودمان بخواهیم. خودمان باید بفهمیم، خودمان باید کمبودهایمان را درک کنیم و این کمبودها را اصلاح کنیم. تا وقتی که اقتصاد ما به درد یارانه دچار است، نمی‌توانیم بخش خصوصی فعالی داشته باشیم. به عنوان مثال تا وقتی قیمت بنزین یک هزار تومان است، کسی تمایل به ساخت اتوبان نخواهد داشت. در این شرایط طبیعی است که درخواست‌های وزیر راه و شهرسازی برای همکاری در ساخت اتوبان بی‌نتیجه بماند. اما با برقراری نظام قیمت‌های واقعی، هم وضع ترافیک‌مان درست می‌شود و هم بخش خصوصی ما شروع به فعالیت می‌کند.
نکته اساسی دیگر این است که ما در سال 1395 به هیچ‌وجه نباید روی نفت حساب باز کنیم. برای سه تا چهار سال آینده با وجود ایران و عراق و سایر عرضه‌کنندگانی که تولید خود را افزایش داده‌اند، نفت از همان 30 یا 40 دلار بالاتر نخواهد رفت. از طرف دیگر، دنیا هم از سوخت فسیلی به سمت سوخت‌های جایگزین در حرکت است. احتمالاً تا پنج سال دیگر تقاضای سوخت فسیلی رو به کاهش خواهد گذاشت. البته من این اتفاق را یک خوش‌شانسی می‌دانم، چرا که از این پس در اقتصاد ما نفت نقش بزرگی نخواهد داشت.
هم‌اکنون نفت حدود 22 یا 23 درصد در تولید ناخالص داخلی دخیل است. به نظر من گاز می‌تواند نقشی به مراتب حیاتی‌تر از نفت در اقتصاد ما بازی کند. اما از آنجا که قیمت گاز هم مانند نفت در سراشیبی سقوط افتاده، دیگر صرف نمی‌کند که میلیاردها دلار خرج لوله‌کشی کنیم و از ایران گاز را مثلاً به اروپا منتقل کنیم. در عین حال صرف نمی‌کند که میلیاردها دلار خرج مایع کردن گاز کنیم چرا که علاوه بر هزینه‌های سنگین سرمایه حتی کشتی‌های حمل آن همگی توسط قطر پیش‌خرید شده‌اند. روی هم رفته خوشبین هستم که به‌رغم افت قیمت نفت، می‌توانیم با سیاست‌های هماهنگ بخش خصوصی‌محور در برجام2، شرایطی را فراهم کنیم که بخش خصوصی قوی‌تر شده و وارد گود شود.
علی رحمانی: به‌رغم اینکه سهم تهدیدها در کشور کاهش پیدا کرده است، اما بازهم تهدید جدی علیه اقتصاد کشور در بخش درآمدهای دولت و بازار ارز دیده می‌شود. کاهش قیمت نفت هم بر درآمدهای ارزی و هم قیمت ارز می‌تواند تاثیر بگذارد. علاوه بر این بخش عمده‌ای از صنعت پتروشیمی ما متاثر از قیمت نفت است و لذا بخشی از صادرات غیرنفتی‌مان هم متاثر از نفت خواهد بود. کشور در سال 1394 در رکود نسبی قرار داشت. اگرچه کارهایی در این سال انجام شد و بسته‌های ضدرکودی هم ارائه و اقدام شد، ولی نتوانستیم به آن اهدافی که برنامه‌ریزی کرده بودیم، برسیم. کسری بودجه، کاهش اعتبارات عمرانی و ناتوانی در اصلاح نظام هدفمندی یارانه‌ها مسبب رکود کشور بوده است. هنوز که هنوز است هر ماه وجوهی را تحت عنوان یارانه پرداخت می‌کنیم که بخشی از آن باید قطع می‌شد که نشد و از آن طرف پروژه‌های عمرانی را نمی‌توانیم تامین مالی کنیم. فقدان زیرساخت‌های لازم برای بهره‌برداری از برجام یک مشکل بزرگ است. مثلاً ما در حوزه بانکداری با بانک‌های بین‌المللی فاصله داریم و شرایط مناسب فراهم نیست. مقاله‌ای اخیراً در یکی از روزنامه‌های معتبر مالی بین‌المللی چاپ شده بود که نظام بانکی ایران را به لحاظ پولشویی و جرائم مالی و عدم رعایت مقررات پرریسک دانسته بود. این به معنای ترساندن بانک‌ها و سرمایه‌گذاران خارجی برای کار با ایران است و بر هزینه‌های تامین مالی تاثیر مستقیم دارد. باید اصلاحات جدی در نظام مدیریت ریسک، پولشویی و نظام‌های اطلاعاتی و گزارشگری مالی بانک‌ها و حوزه‌های حسابرسی و حسابرسی فناوری اطلاعات و مبادلات پولی بین‌المللی صورت گیرد. به نظر من ابزارهای لازم برای سرمایه‌گذاری خارجی هم در ایران وجود ندارد. جذب سرمایه خارجی فقط از راه سرمایه‌گذاری مستقیم (FDI) یا سرمایه‌گذاری در سهام (FPI) نیست و ضرورت دارد ده‌ها ابزار به خصوص از نوع اوراق ارزی با درآمد ثابت طراحی و عرضه شود. هزینه سرمایه در اقتصاد ما به شدت بالاست. حتی اوراق دولتی منتشره هم با نرخ‌های بالا به فروش می‌رسد که هزینه بسیار بالایی دارد. تداوم جنگ در عراق، سوریه و یمن هم روی مناسبات بین‌المللی ما و بر اقتصاد تاثیر خواهد گذاشت. ضمن اینکه از ظرفیت روابط و دیپلماسی به نحو مطلوب در خدمت اقتصاد استفاده نمی‌کنیم. از دیگر تهدیدات اقتصادی ایران، نگرش منفی به بخش خصوصی است. خلاصه من معتقدم به هر حال نگرش مثبتی روی بخش خصوصی وجود ندارد و این خود مساله بزرگی است. شما تصور کنید که در حوزه پالایشگاهی و پتروشیمی چه جو سنگینی ایجاد شد و بخش خصوصی به رانت‌خواری متهم شد که پیامد آن افزایش قیمت خوراک بود. ارقام صورت‌های مالی شرکت‌ها در سالی که قیمت ارز به شدت افزایش یافته بود و قیمت نفت بالا بود و زیان تسعیر بدهی نیز در صورت‌های مالی منعکس نشده بود مستند این رانت‌خواری قرار گرفت در حالی که آن شرایط دیگر استمرار ندارد. نتیجه این شد که وجوهی که باید صرف سرمایه‌گذاری‌های توسعه‌ای در صنعت می‌شد به خزانه واریز شد و احتمالاً صرف هزینه جاری شد. همین بلا در قالب دیگری شرکت‌های فرآوری سنگ‌آهن را گرفتار کرد.
حسین عبده‌تبریزی: البته بخش خصوصی قوی و کارآمدی هم نداشته‌ایم.
علی رحمانی: بله، چون اجازه نداده‌ایم که چنین بخش خصوصی قوی شکل بگیرد. مشکل فساد سیستمی نیز خطر بزرگی است که به نظر نمی‌رسد به زودی بتوان آن را حل کرد. این به نحو منفی هم بر سرمایه‌گذاری داخلی و هم جذب سرمایه خارجی تاثیر خواهد گذاشت. به قول دکتر عقیلی برای رفع این معضلات کار 24ساعته و البته اراده ملی لازم است. البته نقاط امیدواری و قوت زیادی هم برای سال 1395 وجود دارد. گشایش‌های اقتصادی ناشی از برجام چشمگیر خواهند بود. این اتفاق هزینه‌های معاملاتی ما را کم خواهد کرد. هزینه‌های فروش و انتقال وجوه و شفافیت معاملات و کاهش فساد در معاملات به نحو مثبتی سودآوری شرکت‌ها را متاثر خواهد کرد. امنیت و ثبات به درستی یک مولفه خوب و برجسته در اقتصاد ماست که در تعامل با دنیا روی آن می‌توانیم تاکید داشته باشیم. آزاد شدن منابع ارزی و دسترسی به منابع جدید موثر خواهد بود. طرح‌های بانک مرکزی در مورد اعطای اعتبار به بانک‌ها و خرید دین گام‌های مثبت سیاست پولی دولت محسوب می‌شود. اصلاح نرخ سود بانکی در سال آینده هم پیش‌بینی می‌شود. گرچه چند هفته قبل نرخ سود کاهش یافت که به نظر اقدامی بسیار ضروری و مهم بود. برخی اعتراض می‌کنند که سیاست اقتصادی دستوری نمی‌شود. اما سیاست اقتصادی دستوری مبتنی بر تشخیص درست برای دستیابی به یک هدف مشخص است. البته طبیعی است که اجرای سیاست اقتصادی مستلزم ابزارهایی است که برخی از آنها در حال حاضر در اقتصاد کشور وجود ندارد. فکر کنید نرخ سود سپرده‌ها 21 درصد باقی بماند. در این صورت بدهی‌های دولت چه خواهد شد؟ بدهی‌ها با ضریب فزاینده‌ای بیشتر شده و فرضاً چهار سال دیگر بدهی دولت دو برابر می‌شود. لذا نرخ‌های سود کنونی اصلاً توجیه اقتصادی ندارد. به نظرم حتی بخشی از معوقات سیستم بانکی ناشی از بالا بودن نرخ‌های سود است. کاهش نرخ سود به گردش بهتر جریان پول در بخش‌های تولیدی و خدماتی کمک می‌کند. اوراق بهادارسازی بدهی‌های دولت از جمله انتشار اسناد خزانه و اوراق مشارکت در سال آینده اتفاق مبارکی است و در تقویت بازار بدهی بسیار موثر خواهد بود و به تحرک منابع و ایجاد رونق کمک می‌کند. فرصت‌های سرمایه‌گذاری خارجی با پوشش بیمه‌های صادراتی و بیمه‌های خارجی قابل بهره‌برداری است. البته به نظر می‌رسد در حال حاضر خارجی‌ها فقط در سایه این پوشش‌های بیمه‌ای حاضر به سرمایه‌گذاری در ایران هستند.
در انتها پروژه‌های پتروشیمی و فازهای دیگری از پروژه‌های عسلویه که در آستانه بهره‌برداری است هم می‌تواند از فرصت‌ها و نقاط قوتی باشد که در سال 1395 انتظار آن را خواهیم داشت.
با مشخص شدن وضعیت اقتصاد کلان در سال 1395 اینک نوبت به بازارها رسیده است. به نظر شما کاهش نرخ سود بانکی که دو مرحله در سال 1394 اتفاق افتاد و پیش‌بینی وقوع آن در سال 1395 هم می‌رود به نفع چه بازاری خواهد شد؟ سپرده‌گذاری بانکی همیشه ایمن‌ترین سرمایه‌گذاری بوده و بازده خوبی را برای سپرده‌گذاران به نسبت بازارهای دیگر به همراه داشته است. اما آیا این بازدهی بالا برای سال 1395 هم برای سپرده‌های بانکی در قیاس با سایر بازارها اتفاق خواهد افتاد؟
حسین عبده‌تبریزی: نرخ‌های بانکی جاری، نرخ‌های اعلام شده نیست و بالاتر است. یک نفر اگر بخواهد تسهیلات دریافت کند، ناچارش می‌کنند بخشی از پول خود را در بانک نگه دارد و این باعث می‌شود نرخ موثر سود از نرخ اعلامی بالاتر برود. نداشتن حساب جاری و وجود حساب پشتیبان یکی از دلایل بالا رفتن هزینه سرمایه بانکی است. به‌علاوه کافی است به تعداد شعب موجود نظام بانکی بنگریم، تا نتیجه بگیریم چند برابر کارمند اضافه در نظام بانکی کار می‌کنند که این خود هزینه گزافی بر هزینه تامین مالی بانک‌ها می‌افزاید.
بانک‌ها دست مردم چک می‌دهند که معادل پول نقد است، اما در عین حال به آن پول نقد هم 20 درصد سود می‌پردازند. بانک‌ها سود حساب‌های سپرده را ماهانه حساب می‌کنند، در حالی که برای اعتبارات اعطایی سالانه سود می‌گیرند. بانک‌ها می‌توانند ماهانه سود بدهند، اما نرخش را سالانه حساب کنند. به هر حال، مجموعه‌ای از موارد فوق، هزینه سرمایه بانک‌ها را به شدت بالا برده است. از آن طرف هم وقتی نگاه می‌کنیم، کسب و کاری با سود 28درصدی نمی‌شناسم. اخیراً در شورای عالی بورس گزارشی آمد که متوسط سود توزیعی شرکت‌ها برای 1395 حدود 10 درصد پیش‌بینی می‌شود. از این منظر فکر می‌کنم این نرخ سود جاری، نرخ سود تعادلی نیست. اگر می‌خواهیم به تعادل در نرخ سود برسیم، افرادی مانند دکتر عقیلی تنها به تعادل از طریق بازار فکر می‌کنند. در کاهش اخیر نرخ سود هم بانک مرکزی راهی پیدا کرد که ظاهراً از جانب بازار عبور می‌کرد، وگرنه می‌دانیم بازار این تصمیم را نگرفت. وقتی بانک مرکزی نرخ 34 درصد را در قالب خط اعتباری بین 21 تا 27 درصد کاهش داد، یعنی دستوری عمل کرد. عیبی ندارد حالا بنده همین را هم قبول دارم. همین مسیر کاهشی را هم می‌پذیرم. اما این مسیر باید ادامه پیدا کند و نرخ‌ها باید پایین‌تر بیاید. هنگامی که بانک‌ها در شرایط اضطرار باشند، نرخ‌ها رو به افول نخواهد بود. من موسسه اعتباری می‌شناسم که شاید امروز حاضر باشد به سپرده بزرگ همین امروز هم چهار درصد در ماه سود بدهد. موسسات اعتباری و بعضی بانک‌ها در شرایط اضطرارند که دست به چنین اقداماتی می‌زنند و سپرده‌گذاران را اغوا می‌کنند. اگر یک‌بار به شیوه درست با این موسسات و سپرده‌گذاران‌شان برخورد شود و بدانند سپرده‌ها از جانب بانک مرکزی تضمین نشده و پرداخت نخواهد شد، آن‌گاه، مردمی که به دنبال سود 34درصدی رفته بودند، دیگر بار به درخواست این موسسات وقعی نخواهند گذاشت.
بانک بد بانک خوب را هم از میدان به در می‌کند. یعنی، قطعاً بانک‌های سالم در این رقابت ناعادلانه، خطر بزرگی را به‌واسطه حمایت‌های دولتی از موسسات غیرمجاز می‌توانند تحمل کنند. نظام باید از بانک مرکزی دفاع کند تا آقای سیف و مدیر نظارت ایشان قدرت کافی داشته باشند تا با موسسه متخلف برخورد کند. اگر کسی به بانک مرکزی زور بگوید و بانک مرکزی توان مقابله با آن را نداشته باشد، بدیهی است مساله حل نمی‌شود. امیدوارم در میان‌مدت بانک مرکزی بتواند نظامات جدید را برقرار کند. آن موقع نرخ به جایی می‌رسد که می‌توان بدهی‌های دولت را سامان داد.
بانک مرکزی ریسک تورم را هم به عنوان تهدید باید در نظر بگیرد. یعنی، اگر بانک مرکزی نتواند نرخ رشد حجم پول را کنترل کند، تنها دستاورد اصلی و بسیار مهم اقتصادی دولت (کنترل تورم) در معرض خطر قرار می‌گیرد. زمانی را به خاطر می‌آورم که داروخانه‌ها از فروش حیاتی‌ترین اجناس همانند دارو به دلیل افزایش روزانه قیمت استنکاف می‌کردند. وقتی نرخ تورم 40 درصد شده بود، بازرگانی کشور هم مختل شده بود، چه رسد به صنایع. اما خوشبختانه از آن وضعیت بیرون آمده‌ایم. لذا، این دستاورد، چیزی نیست که از دست بدهیم. ما آن راه سخت را آمده‌ایم و باید آن دستاورد مهم را حفظ کنیم و نظام هم باید از آن حمایت کند. واقعاً، حرکت‌های اقتصادی از این قبیل (اصلاحات ساختاری) نیازمند جریان‌سازی ملی است و نباید در دعوای جناحی چپ و راست خراب شود. اگر به این مسیر برویم، آن وقت تنها دو بازار داریم، بحث سرمایه‌گذاری در ارز و سکه دیگر اصلاً مطرح هم نباید بشود. تنها در دوره آقای احمدی‌نژاد از این بحث‌ها می‌شد و مردم در این بازارهای سفته‌بازانه به حفظ ارزش پول خود مشغول می‌شدند. اگر بخش ساختمان خوب است، مردم عادی نباید ساختمان بخرند، و نباید خود به ساخت و ساز مشغول شوند، بلکه باید سهام شرکت ساختمانی در بورس بخرند. نمی‌خواهیم منابع مالی مردم را به سمت بازار سکه و ارز هدایت کنیم. چرا که فایده‌ای ندارد و چیزی را در اقتصاد عوض نمی‌کند. برای مردم یک پوشش و یک سپر مالیاتی است ولی در اقتصاد کلان از آن استفاده اقتصادی نمی‌شود. این است که ما اصلاً بحث‌مان روی این نیست که در ارز و سکه و ... سرمایه‌گذاری کنیم. دیگر نباید به ذهن مردم متبادر شود که می‌شود در چنین بازارهایی پول برد و باید از فرهنگ‌شان پاک شود. مثلاً اگر به فردی آلمانی بگوییم ارز بخر و پس‌انداز کن اصلاً منظورتان را نمی‌فهمد. در یک دوره که نرخ تورم لجام‌گسیخته بود و با حرکت‌های عجیب و غریب بانک مرکزی در فروش سکه که تنها در یک مورد 86 درصد سود می‌داد، وضعیت اسفباری ایجاد شده بود. واقعیت این است که بازار سهام ما هم عمدتاً یک بازار سفته‌بازی است. یعنی فعالان آن عمدتاً دنبال سرمایه‌گذاری بلندمدت نیستند. من موافق الزام دوره نگهداری سه‌ماهه هستم که مقداری این ذهنیت را آرامش بدهد. در آمریکا هم اگر زیر شش ماه سرمایه‌گذاری کنید، مشمول مالیات بیشتری می‌شوید. من الان دنبال این هستم که دوره نگهداری سه‌ماهه را مطرح کنم. در این دوره سه‌ماهه سرمایه‌گذاران حداقل روی سرمایه‌گذاری‌هایشان فکر می‌کنند. به‌طور کلی معتقدم با نرخ‌های پایین‌تر می‌توان اقتصاد را راه انداخت.
بازار سرمایه از این کاهش نرخ سود منفعت خواهد برد؟
حسین عبده‌تبریزی: قطعاً نفع می‌برد. وقتی که بانک‌هایی با نرخ‌های 25 درصد سود می‌دادند پول‌ها به بانک سرازیر می‌شد. از طرفی نرخ 35درصدی تسهیلات هم برای صنعتگران بسیار سنگین بود. بازار سرمایه ما از نرخ پایین‌تر قطعاً منفعت خواهد برد.
در سال آینده هم باید این روند کاهش نرخ سود ادامه‌دار باشد؟
حسین عبده‌تبریزی: قطعاً. در کشورهای مثل ما چون نرخ رشد بالاتر حساب می‌شود، می‌توانیم دو درصد هم بالاتر از نرخ تورم سود پرداخت کنیم. اما در کشورهای پیشرفته که ما می‌بینیم نرخ سود بانکی از نرخ تورم هم پایین‌تر است مثلاً در آلمان نرخ سود 25 /0 درصد است که از آن مالیات هم گرفته می‌شود عمده نرخ همین است.
پرویز عقیلی‌کرمانی: من به نرخ دستوری اعتقاد ندارم. بانک مرکزی برای کاهش نرخ سود واقعاً چه کاری کرده است؟ بانک مرکزی در بازار تزریق پول کرده است، هرچند که به این مهم اذعان نمی‌کند. وقتی به آمار نگاه می‌کنیم، به رشد 23درصدی پایه پولی و رشد 27درصدی نقدینگی پی می‌بریم. اگر این سیاست ادامه پیدا کند نمی‌توانیم به رشد پایدار مد نظر دکتر عبده برسیم. چرا که سال دیگر بازهم شاهد افزایش تورم خواهیم بود. در اقتصاد بانک‌محور ما مثلاً اگر مغازه‌دار کوچکی چند میلیون تومان تسهیلات لازم داشته باشد یا یکی از شرکت‌های عظیم نیمه‌دولتی صد میلیارد تومان منابع استقراضی احتیاج داشته باشد، هر دو به بانک مراجعه می‌کنند. ما باید بازار اوراق بدهی را در این کشور راه بیندازیم. اوراق بدهی معمولاً همه جای دنیا تا دو برابر بازار سهام است. شرکت‌های ایرانی باید بتوانند اوراق منتشر کنند. نمی‌توان دستوری نرخ را پایین آورد. اگر وسایل کاهش نرخ را فراهم آوریم، پایه و اساس را درست کرده‌ایم. ما با 12 درصد نرخ تورم یا تورم نقطه به نقطه 9درصدی شق‌القمر نکرده‌ایم. در دنیا الان متوسط تورم فعلی حدود یک تا 5 /1 درصد است. تورم ما باید به سه تا چهار درصد کاهش یابد و با اصول پایین بیاید. در این صورت مطمئن باشید همه تلاش‌ها به نتیجه خواهد رسید و هزینه سرمایه بانک‌ها نیز کاهش خواهد یافت. اگر ما اوراق بدهی را جا بیندازیم و معافیت‌های لازم مالیاتی (بدون فشار بر بودجه دولت) اعمال شوند یعنی از درآمدهای آتی مشمول مالیات کم کنیم، اقتصاد کشور راه خواهد افتاد. بنابراین به نظر من باید پایه و اساس بازار بدهی درست شود. به طور کلی ما در استفاده از انواع اوراق بهادار ضعیف عمل کرده‌ایم. اگر شخصی هدف سرمایه‌گذاری در طلا را دارد، باید به جای خرید فلز طلا، اوراق طلا را بخرد که در بازار قابل معامله است. برای ارز هم همین‌طور. دلیلی ندارد که افراد ارز را به صورت اسکناس خریده و در صندوق امانت بانک‌ها قرار دهند. ما باید جوان‌های تحصیل‌کرده را به ورود به بازار تشویق کرده و نرخ را آزاد بگذاریم. در این صورت ما یک بازار متشکل ارز و بدهی خواهیم داشت که بانک مرکزی در آن بسیار فعال است و وقتی که می‌خواهد نقدینگی در بازار تزریق کند، مقداری از اوراق را خریده و در بازار پول می‌ریزد، وقتی هم که می‌بیند نرخ‌ها خیلی شدید پایین آمده‌اند، اوراق پورتفوی خود را فروخته و پول‌ها را از بازار جمع می‌کند. اگر دولت چین با آن جمعیت زیاد بدون ذخایر طبیعی توانست 25 سال بالای 10 درصد داشته باشد، چرا ما با این منابع طبیعی و منابع غنی انسانی نتوانیم؟ بله، چینی‌ها بسیار باهوش‌اند، اما ایرانی‌ها هم کمتر از ایشان نیستند. ما همه مزایای چین را داریم. مضاف بر آن ما از منابع نفت و گاز بهره می‌بریم و معادن غنی سنگ‌آهن و مس در اختیار داریم. به علاوه ما وسط کشورهای ثروتمند عربی در جنوب و کشورهای آسیای میانه در شمال قرار داریم که همه چیز دارند غیر از پول و سرمایه. بنابراین ما می‌توانیم به اقتصادی پویا و خوب در این میان تبدیل شویم. امن و امان بودن کشور و موقعیت استثنایی ناشی از برجام فرصت‌های بزرگی در اختیار ما نهاده است. باید سرمایه‌گذاری‌های خارجی را نه صرفاً مختص به صندوق‌های سرمایه خصوصی(Private equity funds)، بلکه معطوف به اوراق بدهی کنیم. امروز دولت آلمان اوراق 10سالهای منتشر می‌کند و هزار می‌گیرد تا 10 سال دیگر برای مثال 990 دلار پس بدهد- یعنی نرخ اوراق آنجا منفی شده است.
علی رحمانی: دوستان ما چه ساز و کار جایگزینی به جای سیاستگذاری بانک مرکزی برای کاهش نرخ سود داریم؟
پرویز عقیلی‌کرمانی: پیش‌تر زمانی که آقای دکتر عبده در بانک اقتصاد نوین بودند، چهار بانک خصوصی دورهم جمع شدیم و تصمیم گرفتیم 14 درصد روی سپرده‌ها سود بدهیم و 30 درصد از تسهیلات سود دریافت می‌کردیم. حاشیه سود ما در آن زمان 16 درصد بود.
علی رحمانی: ظرف دو سال بعد نرخ تسهیلات‌دهی به 23 درصد رسید.
پرویز عقیلی‌کرمانی: بله و نرخ سود سپرده‌ها هم به 19 درصد رسید. یعنی به خاطر رقابت، حاشیه 16درصدی بین نرخ سپرده‌ها و تسهیلات به چهار درصد تقلیل یافت.
حسین عبده‌تبریزی: ولی آقای دکتر عقیلی من معتقدم وضعیت نظام بانکی ما همانند امروز آشفته نبود. ببینید اگر آن نهادهایی که امروز نرخ‌ها را به هم می‌زنند وجود داشتند، بازار بانکی به هم می‌خورد. البته ما که به دنبال آشوب و دستگیری نیستیم. به قول کینز باید زنده بمانید تا بتوانید آرام‌آرام پا بگیرید. ما نهادهایی داریم که الان سود موهوم توزیع می‌کنند. پرداخت این سودهای بالا در واقع زیان به خودشان است.
پرویز عقیلی‌کرمانی: این موسسات همانند شرکت‌های هرمی هستند.
حسین عبده‌تبریزی: بله، هرمی هستند. ولی بانک مرکزی قدرت جمع‌آوری آنها را ندارد.
علی رحمانی: من معتقدم چند اصلاح دیگر باید انجام شود. حتی در نظام تامین مالی دولت ما مالیه دولتی قوی نداریم. شما به غرب نگاه کنید. دولت برای تامین منابع مالی سراغ بازار آمده و اوراق منتشر می‌کند. اینجا ما در تهیه ابزارها و روش‌ها مشکل داریم که ناچاراً باید از یکسری ابزارهای دیگر استفاده کنیم. من موافق کاهش نرخ سود هستم. چون احساسم این است که ما با بالا آوردن نرخ سود فقط تورم را به تعویق می‌اندازیم. اکنون می‌توان با پرداخت نرخ‌های 23 درصد یا 20 درصد تورم را کنترل کرد ولی بعداً اثرات این واقعه خیلی مخرب‌تر خواهد بود. به نظرم می‌رسد که باید ساز و کارهایی فراهم شود که نرخ هنوز هم کاهش پیدا کند. چون سیستم بانکی ما یک وضعیت خاص دارد. ما با حجم بالای مطالبات معوق منابع بانکی بلوکه مواجهیم که باید بتوانیم طبق ساز و کاری آنها را از ترازنامه بانک‌ها خارج کنیم.
کاهش نرخ سود بر بازار سرمایه چه اثری دارد؟
علی رحمانی: کاهش نرخ سود در بورس و هم در بازار بدهی تاثیر بسیار مثبتی خواهد داشت. کاهش نرخ سود به 18 درصد، حجم معاملات سهام و نیز اسناد خزانه و اوراق مشارکت در بورس را بسیار بالا برده است. آقای دکتر عقیلی بهتر است قبول کنند که نرخ‌ها قبلاً دستوری جابه‌جا شده و اخیراً هم دستوری به 18 درصد رسیده است. این اتفاق روی صنعت بانکداری به نظر من تاثیر مثبتی خواهد داشت. بسیاری از بانک‌های ما الان تفاوت بین سود تسهیلات و دیگر درآمدهای مشاع با سود پرداختی علی‌الحساب‌شان منفی شده است. یعنی بیش از درآمدهای مشاع خود پرداخت کرده‌اند. این فاجعه است و بر سلامت نظام بانکی تاثیر سوء دارد. من با دکتر عبده موافقم که اکنون نمی‌توان با نرخ تسهیلات 22 درصد اعلامی بانک مرکزی برای عقود مشارکتی تامین مالی کرد. بلکه نرخ‌ها الان حول 25 تا 26 درصد می‌چرخد. ولی از بازار سرمایه با نرخ 24 تا 25 درصد می‌توان تامین مالی کرد. لذا ما حتماً باید در کنار نظام بانکی، بازار سرمایه را هم تقویت کنیم. در چند سال گذشته افزایش شاخص بورس را پرستیژی برای خود دانسته‌ایم و به استناد آن از موفقیت اقتصاد سخن رانده‌ایم و در این بین بازار بدهی را فراموش کردیم. چون فقط بحث بازار بدهی دولت نیست. حتی در باب عملیات بین‌بانکی به نظرم می‌توان از ظرفیت صندوق‌های سرمایه‌گذاری استفاده کرد. چون سود سپرده‌های بین‌بانکی مشمول مالیات است. در حالی که صندوق می‌تواند معافیت مالیاتی داشته باشد. یعنی یک بازاری می‌تواند شکل بگیرد که به کاهش هزینه سپرده‌های بین‌بانکی از طریق کاهش مالیات کمک کند. به هر حال پتانسیل و ظرفیت بالایی در اقتصاد وجود دارد و من خوشبین هستم که گسترش بازار بدهی به بازار سرمایه و حتی صنعت بانکداری کمک شایانی بکند.
حسین عبده‌تبریزی: در سال 1394 پایه‌هایی هرچند سست برای بازار بدهی ایجاد شده است. برای اولین بار چهار هزار میلیارد تومان اوراق خزانه در بازار امکان عرضه پیدا کرد و نرخ آن هم از 27 درصد کاهش پیدا کرد. یادم هست که تا چند سال پیش چون این بازار شکل نگرفته بود، شرکت‌های تامین سرمایه، اوراق دولتی را تقریباً با نرخ 36 درصد تنزیل می‌کردند. اکنون به یمن بازار متشکلی که ایجاد شده، نرخ این اوراق پایین‌تر آمده و به 23 تا 24 درصد رسیده است. اجازه بدهید عوض کنم ما هر سه نفر با وجود برخی تفاوت، از یک نحله فکری هستیم؛ یعنی هیچ‌کدام به دنبال این نیستیم که بازار در اقتصاد حاکم نباشد. هرچقدر هم بر تخصیص بازار ضعیف باشد، بر تخصیص افراد سیاسی و مقررات‌گذار ارجح است. هر چقدر هم که بازار ما شکست و گسست داشته باشد، باز هم از اینکه فردی عادل تخصیص منابع دهد، بهتر است. این تجربه دنیاست. بازار البته مدعی نیست من مطلوبیت را بیشینه می‌کنم و تخصیص را در بهترین تعادل ریاضی انجام می‌دهم. علم اقتصاد به ما می‌گوید چگونه می‌توان این حیطه را بهبود بخشید. بانکداری ما نظام بانکداری ذخیره جزیی (Fractional-reserve banking) است. در این نظام، بانک مجبور است پول خصوصی را پرداخت کند. وقتی پول خصوصی مساله پیدا می‌کند، یک بیمه‌گذار اتکایی به نام بانک مرکزی مشکلات بانک را برای کوتاه‌مدت حل می‌کند. بانکداری ما از جنس چنین نظام بانکداری است. این نظام تا حدی در ایران بعد از انقلاب کار کرده است؛ ما بعد از انقلاب این نظام بانکی را کنار نگذاشته‌ایم. بانک مرکزی همواره به عنوان وام‌دهنده نهایی (lender of last resort) بوده است. البته در بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران عملیات بازار باز را نداشته‌ایم. بانک مرکزی ما با ابزارهای خیلی محدودی کار می‌کند. ما در این بحث سه‌نفره به دنبال این هستیم که این ابزار محدود چقدر می‌تواند نرخ سود را به سطحی برساند که در قدرت تحمل اقتصاد ما باشد. به علاوه، نظارت بانک مرکزی دارای عمق لازم نیست تا با سرعت بتواند اختلالات را از بین ببرد. در سال 1368 مناظره‌ای در شبکه دو سیما داشته‌ام که پیش‌بینی کرده‌ام اگر صندوق‌های قرض‌الحسنه و تعاونی‌های اعتبار گسترش یابند، قطعاً روزی برای اقتصاد کشور دردسر ایجاد خواهند کرد. خواهش کردم حداقل به مردم گفته شود کدام یک از موسسات مورد تایید است و کدام‌ها نیست. حتی در جو سال 1367 هم بانک مرکزی قدرت نداشت غیرقانونی بودن بعضی نهادهای پولی را اعلام کند. الان هم کم‌وبیش همین وضع در نظارت بانک مرکزی برقرار است. با توجه به این مشکلات، معضلات و بی‌قانونی‌ها، نرخ پایین‌تر سود از طریق بازار برقرار نمی‌شود. می‌دانم ما نباید نرخ را سرکوب کنیم. من شخصاً در باب سرکوب مالی مقاله‌ها داشته‌ام. اما اکنون به نظر من شرایط ایجاب می‌کند این اتفاق در نرخ سود بانکی بیفتد، و بانک مرکزی دخالت کند. بسیاری از بانک‌ها توانایی پرداخت نرخ‌های سود فعلی را ندارند. بانک‌ها به خاطر شرایط اضطراری خود حاضر به پرداخت چنین سودهایی شده‌اند. من اخیراً با مدیرعامل یکی از بانک‌های مطرح صحبت می‌کردم؛ او گفت یکی از بهترین مشتری‌ها که 100 میلیارد تومان از بانک تسهیلات گرفته برای مذاکره به آنجا مراجعه کرده بود. او درخواست کرده بود که یا نرخ تسهیلات را کاهش داده و 100 میلیارد جدید به او با نرخ 21 درصد وام داده شود یا 100 میلیارد قبلی را به سرعت تسویه می‌کند. ببینید؛ مشتری خوب حاضر نیست 25 درصد نرخ سود تسهیلات بدهد، چون می‌داند کاسبی با این نرخ‌ها نمی‌گردد. بنابراین، این راهکارها، نه به عنوان رویه‌ای بلندمدت، بلکه به دلیل شرایط اضطرار پیشنهاد می‌شود. همه هم موافق هستیم که بازار سرمایه باید فعال‌تر شود. شرکت‌های بزرگ‌تر هم باید بدانند خودشان بزرگ‌تر از خیلی از بانک‌های کشورند و به تنهایی و صرفاً به اعتبار خود می‌توانند حداقل در داخل کشور از مجرای بازار بدهی، از بازار سرمایه پول بگیرند. باید سعی کنند اعتبار بالای خود را در حد مشخصی نگه دارند. دولت هم باید از همین کانال به تامین مالی بپردازد. شخصاً اخیراً با دوستان وزارت اقتصاد تماس گرفتم و پرسیدم آیا قسط اول اوراق دولت در 23 اسفند به موقع پرداخت می‌شود یا نه. چون در بازار شایعه شده بود: به دلیل عدم استطاعت دولت پرداخت به موقع انجام نمی‌شود و تا 27 درصد هم بالا رفت. لازم نیست دولت یک‌ضرب تمام بدهی‌های خود را بدهد. اما باید در پرداخت اقساط خود منظم باشد. امسال بسیار امیدوار بودم که دولت 50 هزار میلیارد تومان اوراق 20 تا 30ساله متناسب با نرخ تورم منتشر کند. به دولت پیشنهاد داده شد کل بدهی پیمانکارها را بدهد و فعلاً بدهی به بانک‌ها و بازنشستگی‌ها را پرداخت نکند، چون دولت منابعی ندارد که بخواهد حداقل 500 هزار میلیارد تومان بدهی را یکجا بدهد. الان می‌توانیم حداقل یک گوشه کار را گرفته و در سالهای آینده دولت را ملزم به پرداخت منظم کنیم. البته، بیرون گود نشستن و طرح دادن آسان است. کار دولت در زمینه پرداخت بدهی‌ها خیلی سخت است. ما بیشتر چاله چوله‌هایمان را در گذشته یا با تورم پر می‌کردیم یا با پول نفت. الان هیچ‌کدام از این دو راه در اختیار نیست.
نرخ‌گذاری در بازار بدهی چگونه تعیین می‌شود و با توجه به احتمال رشد نقدینگی در سال آینده، جریانات سرمایه‌ای بین بازارهای مختلف چگونه خواهد بود؟
حسین عبده‌تبریزی: کاری که دنیا در فروش اوراق بدهی انجام می‌دهد، استفاده از سازوکار حراج است. اوراق به حراج گذاشته‌شده و نرخ از این فرآیند کشف می‌شود. ما در ایران آشفتگی در نرخ‌ها را داریم و زمان‌بندی نرخ‌هایمان منظم نیست. گاهی می‌بینیم دو دارایی با ریسک مساوی، دو نرخ سود مختلف دارند. این بی‌نظمی در نرخ‌ها به خاطر فقدان بازار منسجم و پراکنده بودن بازار اوراق بدهی در بازار است. هر چقدر بازار بدهی‌ها منسجم‌تر باشد، نرخ‌ها به هم نزدیک‌تر می‌شوند. دلیل ندارد بانکی مثل تجارت بخشی از اوراق مشارکت خود را با نرخ 18 و برخی دیگر را با نرخ 19درصدی به فروش برساند. ساختار فروش اوراق در گذشته به نحوی بوده که اوراق با نرخ‌های متفاوت عرضه شده است و با انتشار اوراق با نرخ بالاتر، اوراق با نرخ کمتر از جانب دارندگان به سرعت رد می‌شده است. خب، این بی‌نظمی در نرخ‌گذاری مشخص است که ناشی از نبود بازار متشکل بدهی است. اگر بازار بدهی شکل بگیرد، نرخ‌ها متناسب با ساختار زمانی خود شکل پیدا می‌کنند.
آیا نرخ‌ها در این بازار آنقدر جذاب خواهد شد که منابع را از سایر بازارها مثل بانک به سمت خود بکشاند؟
حسین عبده‌تبریزی: ببینید مساله در تخصیص منابع است. اگر قدرت تخصیص به شکلی باشد که همه مردم ترجیح بدهند فقط پول‌هایشان را در بانک بگذارند، آن‌گاه عرضه سپرده خیلی بالا رفته و نرخ سپرده به صفر یا منفی می‌رسد. دنبال این هستیم که وام‌های بانکی بتوانند ارزشی خلق کنند. همیشه تقاضا برای تسهیلات هست. اما نکته اینجاست که ما باید تقاضاهایی را شناسایی کنیم که قادر باشند در آینده پول را پس بدهند، نه تقاضایی که فقط پول را بگیرد و برود. در آن شرایط بدیهی است بازار بدهی نظم خود را از دست بدهد. در این کشور زمانی نظم پولی جدی داشتیم. در مقاطعی بانک صنعت و معدن ما مشاور ارشد برای انتشار اوراق قرضه دولت ژاپن بوده است. 50 سال پیش وقتی دولت ژاپن برای اولین بار مترصد فروش اوراق ین در بازارهای خارج از کشورش بود، با همکاری با چندین شریک اروپایی، بانک صنعت و معدن ایران برای تعهد پذیره‌نویسی اوراق بدهی ین دولت ژاپن انتخاب شد.
علی رحمانی: برای هند و کره جنوبی هم موارد مشابهی داشته‌ایم.
حسین عبده‌تبریزی: ما در حال تکرار تاریخ هستیم و در تلاشیم تا به جایگاه گذشته خود بازگردیم. زمانی که 18ساله و در استخدام بانک رهنی بودم، کاغذی دست‌مان می‌دادند تا با رجوع به تک‌تک منازل، وام 25ساله بفروشیم. الان تاسف‌بار است که بعد از حدود 40 سال از عمر جمهوری اسلامی، زوج‌های جوان نتوانند یک خانه با تسهیلات 20ساله بخرند. چرا که بازار رهنی متشکل و قدرتمند نداریم. امیدوارم با کاهش تورم، بازار رهنی‌مان شکل بگیرد و بر اساس آن ابزارهایی مثل اوراق با پشتوانه وام‌های رهنی (MBS) وارد بازار ما شود. بانک مسکن الان حدود 100 هزار میلیارد تومان طلب خوب دارد، یعنی نسبت وام به ارزش وثیقه (LTV) برای این وام‌ها بسیار پایین است. هیچ بانکی را نمی‌توان در دنیا یافت که 100 واحد وام رهنی خوب در ترازنامه داشته باشد، و بگوید منابع نقدی کم دارم، چون این وام‌ها به‌راحتی قابل خریدوفروش در بازار است. بنابراین، امیدوارم در سال 1395 شاهد انتشار ابزارهای بدهی در اشکال مختلف باشیم.
علی رحمانی: به نظر شما در رابطه با بازار بدهی خلأ قانونی در ایران وجود ندارد؟
پرویز عقیلی‌کرمانی: نه، در ایران پیشرفت‌های خوبی در این زمینه هم شکل گرفته است.
علی رحمانی: ما در زمان راه‌اندازی فرابورس با آن اوضاع و احوال خاص خود پذیره‌نویسی را انجام دادیم. آن زمان هدف این بود که فرابورس با رویکرد بازار بدهی شکل بگیرد. ما گفتیم فرابورس بازاری برای شرکت‌های اخراج شده از بورس باشد و بازار بدهی‌مان را هم در آنجا تقویت کنیم. در آن زمان هم ارزش معاملات اوراق بدهی در بورس‌های دنیا چند ده برابر ارزش معاملات سهام آنها بود و بازار بدهی رونق خاصی داشت. در همسایگی ما ترکیه بازار بدهی فعالی داشت که بازیگران اصلی آن بانک‌ها بودند و حسین ارکان مدیرعامل وقت بورس استانبول نیز بر ویژگی‌های خاص این بازار و اهمیت آن در بازار سرمایه ترکیه داشت. اتفاقاً پیشرفته‌ترین بازار بدهی در آسیا در کره جنوبی قرار دارد. ما مذاکرات خوبی با کره‌ای‌ها داشتیم و تیمی را نیز به کره اعزام کردیم و در آستانه امضای تفاهمنامه بودیم که تغییر مدیریت در بورس را تجربه کردیم و از اولویت‌های کاری بورس خارج شد. به نظرم اگر بازار سرمایه ایران بخواهد نقش خود را در تامین مالی ایفا کند ضرورت دارد بازار بدهی توسعه یابد.
بحث دیگر هم در حوزه تک‌نرخی شدن ارز است. آقای سیف موعد این اتفاق را در شش‌ماهه اول سال 1395 اعلام کرده‌اند. با توجه به همگرایی نرخ بازار آزاد و نرخ اعلامی بانک مرکزی آیا فکر نمی‌کنید که تک‌نرخی شدن باید زودتر از اینها اجرایی شود؟ با توجه به حضور سرمایه‌گذاران خارجی که نیازمند پوشش ریسک ارزی هستند، در مورد راه‌اندازی سریع‌تر بازار مشتقه ارزی نظرتان چیست؟
پرویز عقیلی‌کرمانی: باوجود اینکه در درازمدت ما باید ارز تک‌نرخی داشته باشیم، اما در شرایط فعلی و تا وقتی که امنیت اقتصادی در مملکت حاکم نباشد، صلاح نمی‌دانم که ارز را تک‌نرخی کنیم. چرا که بانک مرکزی به عنوان عرضه‌کننده اصلی ارز در بازار با کمبود منابع ارزی به دلیل افت قیمت نفت مواجه است. بانک مرکزی نباید خود را در شرایطی قرار دهد که مجبور شود مقدار زیادی ارز را به بازار تزریق کرده تا آن را تک‌نرخی کند. باید بازار ارز آرام شود و امنیت سرمایه‌گذاری در کشور پیدا شود. در این شرایط خود ارز به‌صورت اتوماتیک به سمت تک‌نرخی شدن حرکت خواهد کرد. در مقاطعی حتی نرخ بانک مرکزی بالاتر از نرخ بازار بوده است. برای اینکه منابع ارزی آنقدر در بازار فراوان بود که عرضه ارز از تقاضا پیشی گرفته بود. به خاطر دارم که زمانی نرخ رسمی دلار هفت تومان بود، در حالی که در بازار به قیمت 9 /6 یا 8 /6 تومان فروخته می‌شد. بنابراین ابتدا باید امنیت در بازار ارز اتفاق بیفتد. آن زمان است که تک‌نرخی شدن ارز عاقلانه خواهد بود. تا فرارسیدن چنین شرایطی بانک مرکزی نباید ارز خودش را به خاطر تک‌نرخی شدن هدر بدهد. ابزار مشتقه ارزی نیز مربوط به زمانی است که حساب سرمایه ما باز باشد. در ایران فقط حساب معامله ما فعال است. در کشور ما ارز قانوناً اجازه دارد که خارج شده و در مقابلش باید خدمات یا کالا وارد مملکت شود. بنابراین ما تا آزادی ارز و نقل و انتقال آزادانه نداشته باشیم، راه‌اندازی این بازار منطقی نیست. در صورت آزادی ارزی، بین نرخ بهره، دلار، یورو و ریال رابطه وجود خواهد داشت.
علی رحمانی: من در رابطه با تک‌نرخی شدن ارز، با آقای دکتر عقیلی موافق هستم که شرایط فعلی ایجاب نمی‌کند که برای چنین سیاستی هزینه‌ای گزاف پرداخت کنیم. ضمن اینکه ارز مرجع بانک مرکزی به مصارف مشخصی اختصاص می‌یابد. ما حداقل در داخل باید ابزارهایی را فراهم کنیم که خرید فیزیکی ارز و نگهداری آن در خانه‌ها یا صندوق‌های امانات بانک‌ها متوقف شود، چون این روش باعث خروج ارز از صحنه اقتصادی کشور می‌شود. در سال 1386 در بورس اوراق بهادار تهران طرح تاسیس صندوق‌های ارز و طلا مطرح شد که دارایی این صندوق‌ها به ترتیب یک یا چند نوع ارز یا طلا در نظر گرفته شده بود. اگر بورس یا بانک مرکزی مجوز یا اختیار تعریف ابزارهای نوین را به نهادهای مالی بدهد حجم زیادی ارز و طلا از خانه‌ها وارد جریان اقتصادی کشور می‌شود. همچنین باید بتوانیم علاوه بر بازار بدهی‌های ریالی، بازار بدهی ارزی هم داشته باشیم. ابزارهای بدهی ارزی برای جذب سرمایه خارجی ضرورت دارد و به تنظیم بازار ارز هم کمک می‌کند. ما حتی می‌توانیم وام‌های ارزی صندوق توسعه ملی را تبدیل به اوراق بهادار کرده و به خارجی‌ها بفروشیم. یا می‌توانیم صندوق ارزی داشته باشیم. صندوق ارزی به این مفهوم که یونیت‌هایی با ارزش مثلاً یک یورو بفروشیم. در این صورت همه می‌توانند نیازهای سرمایه‌گذاری در ارز را از کانال بازار سرمایه تامین کنند. در این صورت سرمایه‌گذاری که علاقه به سرمایه‌گذاری در ارز دارد، می‌تواند این یونیت‌ها را به ریال بخرد. ما اکنون ابزارهای کافی در این حوزه در اختیار نداریم. حتی برای تک‌نرخی شدن ارز، به یکسری ابزارها نیاز داریم. تا آن ابزارها ایجاد نشوند، تک‌نرخی شدن به آسانی شکل نخواهد گرفت.
حسین عبده‌تبریزی: اعتقادم به تک‌نرخی شدن ارز است. اما بدیهی است برای این مهم باید شرایطی در اقتصاد حکمفرما شود. مثلاً، در شرایطی که دولت مقداری ارز هندی دارد، مقداری ارز کره جنوبی دارد و مقداری ارز چینی در اختیار دارد، روشن است محصولات متعددی با ماهیت‌های متفاوت در اختیار دارد که برای تک‌نرخی شدن، بانک مرکزی را به دردسر می‌اندازد. اما اگر محدودیت‌های ارزی کشور برداشته شود، هزینه‌های معاملات ارزی کاهش یابد و از یک جنس واحد صحبت در میان باشد، بلافاصله باید به سمت تک‌نرخی‌شدن حرکت کنیم. تجربه تک‌نرخی شدن را در اوایل دهه 80 با موفقیت پشت سر گذاشته‌ایم. فساد چندنرخی بودن خیلی گسترده است، همه می‌خواهند به نظام تک‌نرخی برگردیم. اما متاسفانه رقمی که در بودجه برای قیمت ارز گذاشته شده، علامت نمی‌دهد که می‌خواهیم به سمت تک‌نرخی حرکت کنیم. رقم پایین را گذاشته‌اند و اگر کسی بخواهد به سمت تک‌نرخ حرکت کنیم، باید به نحو دیگری نرخ ارز و دلار را در بودجه تعریف کند. خطر عمده این است که با دریافت ارز، بانک مرکزی در این بازار به شکل گسترده‌ای وارد شود. بانک مرکزی در شرایط فعلی ذخیره ارزی زیادی در اختیار ندارد و در عین حال متمایل است در سال آینده قیمت ارز خیلی بالا برود. با این حال فکر می‌کنم نرخ ارز فعلی، مستعد افزایش است. معتقدم با عادی شدن اوضاع مبادلات و افزایش تقاضا، نرخ ارز افزایشی خواهد بود. خوشبختانه بانک مرکزی الان از موقعیت صد درصد ارائه‌کننده ارز، به موقعیت 50 درصد ارائه‌کننده ارز پایین آمده است. چون صادرات غیرنفتی‌مان رشد نسبتاً خوبی داشته است، دیگران هم در بازار ارز فعال شده‌اند. به نظر من، پتانسیل دلار این است که تا پایان سال آینده به بالای چهار هزار تومان برسد. البته، این نرخ می‌تواند یکی از عناصر نگران‌کننده برای تورم باشد. اگر بانک مرکزی بازهم بخواهد نرخ را پایین‌تر نگه دارد، مجبور است از ذخایر ارزی خود خرج کند.
علی رحمانی: یعنی شما می‌فرمایید که یکسان‌سازی نرخ ارز، منوط به این است که نرخ ارز هم آزاد شود.
حسین عبده‌تبریزی: معتقدم نرخ ارز تا خرداد یا تیر می‌تواند یکسان شود. اگر بانک مرکزی بتواند چهار یا پنج حساب در چند بانک بزرگ دنیا باز کند، اندکی شرایط‌مان عادی می‌شود. الان بانک‌های بزرگ با ایران کار نمی‌کنند؛ اگر با بانک مرکزی کار نکنند، با بانک‌های دیگرمان هم کار نخواهند کرد. در چنین شرایطی، فکر می‌کنم ظرف چهار ماه بتوانیم به سمت سیستم تک‌نرخی حرکت کنیم. در غیر این صورت، تک‌نرخی شدن بعید خواهد بود. در مورد راه‌اندازی بازار مشتقه ارزی، می‌دانید شرط بانک مرکزی این است که اول به سمت سیستم تک‌نرخی برویم که شرط درستی هم هست. مجوزی که شورای عالی بورس به صورت مشروط صادر کرده است، مربوط به آتی ارز است. من فکر می‌کنم در فضای فعلی، بازار آتی ارز، حتماً سفته‌بازانه خواهد بود. برای اینکه آنهایی که عرضه‌کننده ارز هستند، می‌دانند که نرخ پایین نخواهد آمد. بنابراین، کسانی که علاقه‌مندند در این بازار بیایند، کسانی هستند که در این بازار فقط تقاضا دارند. بنابراین اگر بانک مرکزی، از این بازار حمایت نکند مشتقه ارزی کار نخواهد کرد. چون تبدیل به بازار یک‌طرفه‌ای می‌شود که صرفاً تقاضا در آن حکم‌فرماست. بانک مرکزی، بازیگر عرضه اصلی این بازار است. از طرفی ما بازارهایی مثل فارکس را هم ممنوع و غیرقانونی اعلام کرده‌ایم. فکر می‌کنم بازار مشتقه، شاید در سال 1395 با سختی بتواند شکل بگیرد و اگر هم شکل بگیرد، بازار کاملی نخواهد بود. چون همان‌طور که گفتم، عناصر غیررقابتی در آن وجود دارد. از این نظر، یک بازار نصفه و نیمه، مثل بازار آتی سکه خواهد بود که حجم آن می‌تواند خیلی بالاتر از بازار سکه باشد. اما عملکرد بازار سکه را که نگاه می‌کنیم، عملکرد رقابتی در آن نمی‌بینیم و مطمئن هم نیستیم که به سیاست‌های پولی کمک کرده باشد.
توصیه‌های شما به سرمایه‌گذاران در سال 1395 چیست؟ مردم پول‌های خود را در کدام بازار سرمایه‌گذاری کنند؟
حسین عبده‌تبریزی: توصیه‌ها خیلی روشن است. سال‌هاست که گفته‌ایم اگر ظرفیت‌های پس‌اندازی مردم خیلی کم است، فقط با بانک‌ها کار کنند. البته به‌طور کل منظورم سرمایه‌گذاری در ابزارهای ثابت است. ممکن است که در بورس هم ابزار ثابت باشد. نباید مردم عادی سرمایه‌های خود را در فضای پرریسک وارد سازند. قرار نیست کسی که مثلاً یک پس‌انداز خیلی محدود در حد سه ماه حقوق دارد، در بازار سرمایه شروع به خرید و فروش سهام کند. طبیعی است که در آن حوزه ما هیچ توصیه‌ای نمی‌کنیم. آن دسته از افرادی که پس‌انداز بیشتری دارند، می‌توانند وارد حوزه‌های پرریسک‌تری مثل بازار سرمایه بشوند. ما به هیچ‌وجه توصیه نمی‌کنیم که مردم ابزار کارشان را بفروشند و با مشاهده رونق بورس اقدام به سرمایه‌گذاری در این بازار بکنند.
بورس سهام در پسابرجام بازدهی خوبی داشته و بسیاری از مردم دوباره به سرمایه‌گذاری در آن اغوا شده‌اند. چرا که خیلی جذاب به نظر می‌رسد.
حسین عبده‌تبریزی: بله، ولی اگر اوضاع بدین گونه پیش نرفت باز همین افرادند که گله می‌کنند چرا دولت حمایت نمی‌کند و به رئیس‌جمهور نامه می‌نویسند. از این نظر، ما باید بدانیم که بازار سهام، یک بازار ریسکی است. بنابراین، اگر هم مقداری پول دارند که برای سرمایه‌گذاری در بورس سهام کنار گذاشته‌اند، توصیه اول ما به قرار دادن این وجوه در اختیار صندوق‌های سرمایه‌گذاری است. هرچقدر هم که مدیران صندوق‌ها ضعیف باشند، بازهم در قیاس با یک سرمایه‌گذار کاملاً ناشی بهتر عمل می‌کنند. توصیه ما به خرید سهام به صورت فعال محدود به کسانی است که هم مبالغ قابل ملاحظه‌ای پس‌انداز دارند و هم تجربه قبلی در بورس داشته‌اند و با آن آشنا هستند و فراز و فرودهای آن را به عینه دیده‌اند.
پرویز عقیلی‌کرمانی: من حرف‌های آقای دکتر عبده را کاملاً تایید می‌کنم. واقعاً بازار سرمایه برای تازه‌واردان بسیار خطرناک است. به هیچ عنوان توصیه نمی‌کنم که افراد با مشاهده رونق روزهای اخیر بازار سهام، قرض گرفته و اقدام به خرید سهام کنند، چه برسد به اینکه فردی بخواهد خانه‌اش را بفروشد یا وسایل کارش را بفروشد و با آن وارد بورس شود. سرمایه‌گذاری باید با پول پس‌انداز باشد. آن هم پس‌اندازی که درآمد آتی فرد از محل آن نباشد. یعنی درآمد اصلی او از این محل تامین نشود. در غیر این صورت به هیچ عنوان بازار سرمایه توصیه نمی‌شود. این گونه افراد باید در ابزار با درآمد ثابت سرمایه‌گذاری کنند. این ابزارها شامل اوراق مشارکت، اوراق بدهی، صکوک اجاره و انواع و اقسام ابزار داخلی‌اند. افراد عادی می‌توانند این اوراق را بخرند یا در سپرده‌های بانکی پول خود را قرار دهند. سودی که از محل سپرده‌های بانکی ناشی می‌شود برای این گونه افراد بسیار ایمن‌تر بوده و خطر از دست دادن کل پس‌انداز ایشان را به طور کلی کاهش می‌دهد.
علی رحمانی: من هم توصیه‌ام این است که سرمایه‌گذاران جدید بیشتر در اوراق بهادار با درآمد ثابت و صندوق‌های سرمایه‌گذاری تحت مدیریت نهادهای مالی سرمایه‌گذاری کنند. به‌رغم نوسانات مثبتی که اخیراً بورس داشته است، به نظرم، ریسک این بازار همچنان بالاست. چون به هر حال باید ما از رکود خارج شویم و شرکت‌ها سودآور شوند. الان شاهد هستیم که شرکت‌ها از محل تجدید ارزیابی و معاملات فی‌مابین سود شناسایی می‌کنند. متاسفانه عملیات واقعی شرکت‌ها در فضای کنونی آنچنان ارزش‌آفرین نیست. هر چند نقدینگی جدیدی وارد بازار شده است. اما این بازار کماکان برای تازه‌واردان پرریسک قلمداد می‌شود. ریسک‌های مقرراتی و دولتی هم جدی است که نمونه آن را در صنایع فرآوری سنگ‌آهن، پتروشیمی و پالایشگاهی دیدیم. بنابراین باید با هوشمندی بسیار بالایی وارد بازار سرمایه شد و توصیه می‌شود که کسانی که وقت و اطلاع کافی ندارند، مستقیماً درگیر بورس سهام نشده تا ضرر و زیان مالی زیادی نبینند.
کد مطلب: 847
آدرس مطلب: http://malionline.ir/fa/doc/news/847/ترسیم-آینده-بازارهای-مالی
مالی آنلاین
http://malionline.ir